Les marchés obligataires moins complaisants
Depuis le dernier Éditaux, les taux longs ont évolué dans un étroit canal, entre 0,85% et 1% pour l’OAT 10 ans.
Un calme tout relatif… car pendant les phases de volatilité boursière, les obligations n’ont pas eu leur rôle habituel de valeur refuge mais ont baissé avec les actions.
La raison tient à la cause de ces périodes de volatilité : les anticipations d’inflation. Les investisseurs craignent qu’une inflation plus élevée entraîne un durcissement monétaire précoce, défavorable à la fois aux actions et aux obligations.
Enfin, le marché du crédit devient moins complaisant. Les investisseurs n’ont plus un appétit immodéré pour les obligations à fort rendement et font preuve de discernement entre les dossiers de qualité et les dossiers plus fragiles. Les taux élevés en USD et le volume d’émissions publiques prévu incitent à grande prudence, aux États-Unis mais aussi en Europe.
Aux Etats-Unis : premiers éclairages sur le style de Powell à la Fed
Le nouveau président de l’institution monétaire semble assuré de l’effet positif des réformes à venir de Donald Trump sur l’emploi et les salaires. En trame de fond, il faut comprendre qu’il se tient prêt à relever le niveau des taux directeurs plus rapidement que prévu.
Affirmation d’un soutien politique ou réelle anticipation de technicien de l’économie ? Il est trop tôt pour le dire…
La politique de Yellen était assez prévisible (taux bas, rhétorique qui s’ajuste progressivement et tapering), mais celle de Powell porte des enjeux plus importants.
Il doit remonter les taux en évitant à la fois une récession et une chute du prix des actifs, avec des incertitudes sur la capacité de l’économie américaine à absorber une hausse du coût du crédit sans dommages majeurs.
Pas forcément une bonne occasion de mêler communication politique et pilotage monétaire !
Le marché anticipe actuellement 3 hausses de taux directeurs américains en 2018, et éventuellement une quatrième en fin d’année. Les taux monétaires américains évolueraient donc entre 2% et 2,25% en fin d’année, ou 2,25% et 2,5% en cas d’extension… Un niveau proche de taux longs actuels ! Le 10 ans US actuel cote 2,88%.
À la BCE, la normalisation à petit pas se poursuit
Le 8 mars avait lieu la réunion des gouverneurs de la BCE. L’institution a laissé ses taux inchangés, mais très légèrement durci son discours.
La BCE réaffirme que les taux directeurs resteront au niveau actuel bien après la fin des achats d’actifs, et que ces derniers se poursuivront jusqu’à fin septembre 18 ou au-delà si l’inflation n’atteint pas sa cible.
Le communiqué reprend quasiment à l’identique celui de la précédente réunion, avec toutefois la disparition la phrase qui indiquait que si les perspectives le justifient, la BCE se laissait la possibilité d’augmenter le volume et la durée de son programme de rachat d’actifs.
Le retrait de cette phrase, présente depuis 2016, est un petit pas de plus vers une normalisation de la politique monétaire. Cependant, la BCE a réaffirmé l’existence de marges de manœuvre importantes pour prolonger le soutien si besoin (notamment le réinvestissement des obligations détenues arrivant à échéance « tant que nécessaire »).
Précision nécessaire, car c’est désormais la gestion du stock d’obligations qu’il faut observer plutôt que le volume d’achats mensuels : une histoire d’ordre de grandeur !
Le calendrier anticipé pour la normalisation monétaire reste donc inchangé.
Inflation en Europe : le soufflé plutôt que l’incendie
Les marchés ont débuté l’année sur un scénario de retour de l’inflation. Nous évoquions deux scénarios dans le dernier Éditaux : elle peut retomber comme un soufflé ou au contraire s’emballer.
Notre lecture de la situation penche plutôt dans le sens du soufflé, car la concurrence internationale et les facilités de délocalisation offertes par le numérique tempèrent tout risque de dérapage des salaires.
Les statistiques de février compilées par Eurostat vont dans ce sens. Difficile de trouver une quelconque trace d’inflation. L’inflation harmonisée a baissé en rythme annuel dans la plupart des grands pays de la zone euro : de 1,4 % à 1,2% en Allemagne, de 1,5 % à 1,3 % en France, et de 1,2% à 0,7% en Italie !
Des raisons de s’inquiéter ?
Tensions commerciales entre les Etats-Unis et leurs partenaires, coalitions politiques difficiles en Italie et en Allemagne… faut-il s’inquiéter ?
Ces éléments créent de l’instabilité et risquent d’entamer la confiance, avec des effets négatifs sur l’inflation et la croissance.
Mais la rencontre prévue entre Kim Jong Un et Donald Trump nous rappelle qu’il est vain d’anticiper l’actualité pour en tirer des prévisions sur les taux d’intérêt. Il y a quelques mois, le monde craignait une escalade nucléaire !
Nous nous contentons de maintenir une vision à long terme, et considérons que ces événements pèsent peu par rapport aux tendances macro-économiques longues et à l’évolution des politiques monétaires.
Côté taux, toujours la tôle ondulée
Nous anticipons toujours une remontée modérée des taux longs cette année, en dents de scie, faite de petits cycles comme celui que nous observons actuellement.
Dès que la volatilité augmente, les investisseurs se replient vers les placements sûrs, puis la politique monétaire s’ajuste pour devenir plus accommodante. L’appétit pour le risque revient alors, les taux remontent, la volatilité se calme jusqu’à un prochain choc, et le cycle continue…
Côté taux longs, il faut donc rester opportuniste et profiter des moments de tension sur le crédit ou les taux si l’on juge que ces derniers sont ponctuels.
Côté taux courts, la stabilité est toujours de mise. Pour placer la trésorerie, les comptes à terme restent encore et toujours la meilleure solution.